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铜 · 回调中继，以时间换空间

宣布时间：2024-11-06 13:44

摘要

尽管政策预期下铜价泛起跌不动的走势，但剖析认为接下来铜价的反弹空间不大、连续性不强，一是来自预期的力度不敷，二是预期落地后需求传导滞后。从趋势上看，如果灰心情绪占优或海内刺激政策落地，那么铜价的跳空下跌易吸引需求的情绪性改善，牢固供应紧张的支撑，后续则以前低为限，不必太过灰心下方空间。总的来说，预计铜价仍将蓄力下跌，不过短期仍将震荡整理，充分交易乐观筹码。

一、市场回首

9月24日海内刺激政策提振后，沪铜主力秃顶阳线上拉突破前期弱稳区间。不过上下压力明显，10月后铜价进入7.6万-7.7万元窄幅箱体，12、01合约期权隐波泛起回落趋势，盘面活跃度在商品板块中有所下滑，指数持仓由5月最高的63万手减少到目前的40万手，基本恢复到了今年3月及以前水平。

二、回升乏力、波动率下滑剖析

年内最后两个月铜价受宏观的变革更敏感。宏观处于外洋软着陆、海内政策想象阶段，价格的波动性受 “买预期、卖现实”波动。美国经济软着陆与政治不确定性使得市场交易主线不明，按下不表，尤其是特朗普提倡的降低通胀，与其推行减税、加关税政策有悖。但如果把目光放到更具确定性的海内政策预期上，剖析认为，目前的预期规模，难以抵达重振铜价的水平。

总量经济时代，GDP增速换挡并非是经济体量缩水，而是增量对总量的影响逐渐减小。正因如此，能够振奋人心的刺激政策，是能够发挥乘数效应的比例。2009年，中央推出4万亿财务放水刺激，占当年名义GDP的11%，撬动的城投债、民间杠杆配套资金释放，实际规模超4万亿。若以2009年的刺激计划来对标，则至少需要12万亿总增量扩张。凭据2017年到2019年9月（政策改变前）全领土储债1.5万亿元占专项债23%的比例盘算，我们以住建部信贷增加白名单项目的4万亿元信贷规模盘算，全国置换债总量也至少需要15万亿元。无论是从名义GDP角度照旧土储角度盘算，与路透社提及的3年筹集6万亿解决地方债、4万亿用于收储（原文《Exclusive: China considers over $1.4 trillion in extra debt over next few years》）的政策信号，偏重求稳。

铜价的中枢，受供应收紧预期支撑。供应侧主要是2025年Benchmark谈判在即，今年过低的现货加工费、现货贴水结构，会提升明年冶炼减产的可能性。全球冶炼产能过�；崛妹髂晟习肽甑木�-精铜矛盾越创造确，可是今年现货需求降温基本维持贴水花样，再加上散单TC的低位，这使得冶炼投产延期甚至减产实质化的可能性更高。我们预计明年长单和现货加工费或许率会落在20～50美元。今年年中，安托法加斯塔与海内冶炼企业签订的下半年及明年年中的长单协议价在23.25美元，9月末LME金属周上市场预期明年长协价落在20～40美元，SMM消息10月海内中型炼厂与贸易商签订明年长单价在10美元中低位。不过，若过低的长协对冶炼控排效果理想，则明年中新长协价有望修复，同时在宏观预期改善、旺季修复支撑现货升水走强的基础上，TC反而更有回升至20-50美元预测区间上沿的动能。

需求韧性较去年缺乏，年末或存淡季效应。今年全球铜库存最高累至65万吨左右，9月去库了近10万吨，斜率与疫情前的水平接近，因此9月铜价在基本面的配合下近乎单边上行。可是去库的量远远不敷抵达强现实，55万吨的量比去年同期多一倍，现货升水最高125元左右，并且是交割周才华抵达的高度，而去年升水中枢在300元左右。国庆后下游消费旺季的集中效应结束，除了家电11、12月的排产预期上修成为消费的韧性外，古板消费亮点缺乏，如电网基本投资额增速剩余完成率约35%（2110亿元），而历史四季度剩余完成率在36%～42%，从国网建设特高压线缆、智慧电网偏向来看，接下来以铝合金、铝线招标为主，铜招标采购也会尽量避开高价。